Carmignac Sécurité: Brief van de Fondsbeheerders

Carmignac Sécurité heeft in het tweede kwartaal van 2024 een rendement van +0,92% behaald en bleef daarmee achter bij de referentie-indicator¹ (+0,47%).

Centraal bankiers aan beide zijden van de Atlantische Oceaan hebben het tweede kwartaal hun handen kunnen dichtknijpen: de inflatie zakt, soms weliswaar traag, maar de lijn zet door, in de Verenigde Staten zwakt de groei af zonder het risico op een recessie en de Europese groei trekt juist rustig aan. Hun gok bleek dus te lonen. De inflatie is weer naar het streefbereik gezakt zonder een recessie te veroorzaken. In de eurozone zette de ECB op 6 juni haar renteverlagingscyclus in met een verlaging van 25 basispunten. De markten hebben hun verwachtingen voor renteverlagingen in 2024 echter opnieuw verlaagd met het oog op de raad van bestuur, die de teugels niet te snel durft te laten vieren. Eind juni werd er van slechts anderhalve renteverlaging uitgegaan. De Fed staat klaar met een eerste renteverlaging, maar laat de markt de uitzonderlijk sterke economische cijfers eerst wat afzwakken, om zo effectief te kunnen reageren op gegevens die de groeivertraging bevestigen.

Wat bedrijfsobligaties betreft is er niets veranderd: de kredietspreads zijn krap, maar de absolute obligatierente blijft veel beleggers aantrekken. Het aanbod wordt dus uitstekend door de markt geabsorbeerd. Bedrijven beseffen dit, dat blijkt wel uit de recordvolumes aan uitgiften in het eerste halfjaar, niet om de hefboomniveaus te verhogen, maar om hun lopende schulden te herfinancieren en de looptijd ervan te verlengen. Schuldpapier met een looptijd korter dan vijf jaar profiteert dus van zowel een sterke vraag als extra zichtbaarheid. Het feit dat de gemiddelde looptijd van schuldpapier oploopt, biedt immers de facto bescherming voor kortere looptijden.

Het verhaal van dit tweede kwartaal zou niet compleet zijn zonder politieke component: in de Verenigde Staten lijkt de verkiezing van Trump steeds reëler te worden, aangezien Joe Biden zélfs in de ogen van de Democraten niet fysiek en intellectueel in staat wordt geacht om president van 's werelds machtigste land te worden. In Europa kregen de markten wind in de zeilen door de diverse verkiezingen, zowel geplande als spontane. Om te beginnen werd de conservatief-rechtse Europese Volkspartij (EVP) de grootste fractie in het Europees Parlement. De effecten hiervan zijn op korte termijn marginaal, maar waarschijnlijk leidt het wel tot minder Europese integratie en minder afgedwongen ecologische maatregelen. En dan het Verenigd Koninkrijk, waar de Labour Party een historische overwinning heeft geboekt. Dit zou ertoe kunnen leiden dat Europa openlijker de hand wordt gereikt, zeker aangezien de EVP altijd een van de meest coulante fracties is geweest over de brexit. Geheel onverwachts onverwachts werden er in Frankrijk vervroegde parlementsverkiezingen uitgeroepen na de Europese verkiezingen. De markten reageerden daar drastisch op: de spreads op staatsobligaties verruimden (de Franse spread liep op van 47 bp tegenover Duitsland tot 81 bp op de piek), de kredietspreads liepen uit en de Duitse rente trok aan.

Gezien de opwaartse druk op de rente en een veerkrachtige kredietmarkt hebben we in april en mei een gezond resultaat weten te boeken met onze beperkte blootstelling aan de rente van kernlanden en onze positie in de kredietmarkten. Het afgelopen kwartaal hebben we de duration van de portefeuille geleidelijk opgehoogd van 2 naar 2,5 eind juni. Onze voorkeur ging namelijk uit naar het korte eind van de curve, omdat marktdeelnemers hun verwachtingen voor het aantal renteverlagingen in 2024 terugschroefden. Tegelijkertijd verhoogden we hiermee onze bescherming tegen het kredietrisico, omdat deze markt opnieuw krap gewaardeerd is. Uiteindelijk bewees deze portefeuillesamenstelling in juni zijn veerkracht, toen de vervroegde parlementsverkiezingen in Frankrijk de markten opschudden. Het fonds profiteerde van de positionering op het korte einde van de Duitse rentecurve, dankzij de vlucht naar kwaliteit, en ook nog eens van onze kredietbescherming toen de iTraxx Xover Index met 42 basispunten uitliep. Dat resulteerde uiteindelijk in een rendement van +0,62%, terwijl de referentie-indicator +0,37% rendeerde (van 7 tot 30 juni).

Het derde kwartaal van 2024, met name juli en augustus, worden waarschijnlijk een stuk rustiger, zodat de portefeuille ten volste kan profiteren van de carry. De marktverwachtingen voor de centrale banken blijven op de vlakte. We zijn namelijk ver verwijderd van de uitgelaten stemming aan het begin van dit jaar. Bovendien duurt het nog lang voordat de Amerikanen daadwerkelijk naar de stembus gaan, en is een overwinning van Trump al gedeeltelijk in de markten ingeprijsd. De portefeuille van Carmignac Sécurité is gericht op kortlopende bedrijfsobligaties (voornamelijk maximaal vijf jaar) en de Duitse rente (ook twee tot vijf jaar) en is daarmee goed gepositioneerd om van dit klimaat te profiteren. Tegelijkertijd blijft onze blootstelling aan de inflatie (via de break-even-inflatie en het reële cijfer) een vangnet, voor het geval dat de desinflatie teleurstellend langzaam verloopt. Het scenario van een zachte landing, dat uit lijkt te komen, is waarschijnlijk ook het best mogelijke scenario voor de portefeuille.